La proposizione I di M&M e le imposte:
Valore dell’impresa = Valore se finanziata totalmente con capitale netto+ VA(risparmio fiscale)
Infatti VAM = VAM base + VABF = VAN (WACC) dove il VAM base identifica un mondo alla M&M, cui si aggiunge un VABF che rappresenta l’imperfezione del mercato.
Nel caso particolare in cui il debito sia permanente:

Valore dell’impresa = Valore se finanziata totalmente con capitale netto + TC D Continua »

I risparmi fiscali sono una risorsa importante infatti se il debito di L è permanente, questa otterrà un flusso di cassa perpetuo di $28 all’anno. Il rischio di questi flussi di cassa sarà inferiore al rischio delle attività operative e dipende dall’aliquota marginale di imposta (35%) e dalla capacità di L di avere un reddito sufficiente a coprire gli interessi futuri (anche se L non guadagna a sufficienza da coprire gli interessi futuri, il beneficio non è necessariamente perso). Il vantaggio fiscale degli interessi va scontato ad un tasso relativamente basso. Continua »

L’interesse (non il dividendo) che una società paga è un costo fiscalmente deducibile.
Esempio: consideriamo due imprese simili U & L. U non ha debito mentre L è indebitata al tasso dell’8%.
L ha un debito d’imposta di $28 inferiore a quello di U. Perchè ottinene un risparmio fiscale fornito dal debito, infatti il governo paga il 35% degli interessi di L e quindi il reddito totale che L può distribuire ai suoi azionisti e obbligazionisti aumenta di $28.

La politica di indebitamento non è importante in mercati dei capitali efficienti e dovrebbe variare casualmente, ma in un mondo reale le imprese che appartengono agli stessi settori hanno rapporti di indebitamento simile, ad esempio: le compagnie aeree, le imprese di pubblici servizi, le banche e le società immobiliari fanno molto ricorso al debito; invece le imprese farmaceutiche sono finanziate principalmente con capitale netto.

La spiegazione di quanto si osserva nel mondo reale va ricercata nelle ipotesi che abbiamo fatto in precedenza: assenza di imposte, fallimento poco costoso e veloce, mancanza dei costi del dissesto Continua »

• I tradizionalisti hanno una posizione intermedia;
• Un moderato (elevato) grado di leva finanziaria fa aumentare re , ma meno (più) di quanto previsto da M&M nella proposizione II ;
• Il WACC, ra , prima diminuisce poi aumenta all’aumentare del rapporto d’indebitamento;
• Il punto del suo minimo è il punto che individua la struttura finanziaria ottima.
I tradizionalisti accettano le tesi di M&M in mercati perfetti, credono però che nella realtà non lo siano. Continua »

Il Tasso di rendimento atteso delle azioni di un’impresa indebitata aumenta in proporzione al rapporto debito/equity espresso in valori di mercato. Il tasso di aumento dipende dalla differenza tra rA (tasso di rend. Atteso di un portafoglio comprendente tutti i titoli dell’impresa) e rD (rendimento atteso del debito), con rE=rA se l’impresa non è indebitata.

rE= rA= rendimento operativo atteso / valore di mercato di tutti i titoli = 1500 / 10000 = 0,15
Se l’impresa decide di indebitarsi rA è sempre 0,15 (o 15%), rE sarà quindi:
rE= rA+ (D/E)(rA-rD) = 0,15+(5000/5000)(0,15-0,10)=0,2 Continua »

La leva aumenta il flusso di utili atteso per azione (da 1,5 a 2), ma non aumenta il prezzo dell’azione.
Il rendimento atteso dell’azione aumenta dal 15% al 20%.
Se un investitore possiede tutto il debito ed il capitale netto dell’impresa, tutti i flussi di cassa sono di sua pertinenza. Il rendimento atteso del suo portafoglio è:
Rendimento atteso delle attività= rA =reddito operativo atteso/valore di mercato di tutti i titoli
rA=[ rD x D/(D+E)] + [ rE x E/(D+E)] Continua »

Il teorema di Modigliani – Miller (M&M) può essere considerato un’applicazione della regola dell’additività del valore:
VAN A + VAN B = VAN A + B
Legge di conservazione del valore: il valore di un’attività rimane inalterato indipendentemente dalla natura dei diritti vantati nei suoi confronti.
Combinare le attività per poi dividerle non influirà sul valore globale dell’impresa, che dipende esclusivamente dalla parte sinistra dello stato patrimoniale, ovvero dalle sue decisioni di investimento (il valore è dato dalla torta, non dal modo in cui tagliamo le fette!) Continua »

Un’impresa non può modificare il suo valore totale dividendo i suoi flussi di cassa in due parti: il valore è influenzato dai flussi di cassa e non dai modi in cui i flussi di cassa sono distribuiti ai possessori dei titoli che l’impresa emette. La proposizione I permette di separare le decisioni di investimento da quelle di finanziamento In seguito, considereremo le imperfezioni di mercato che renderanno impossibile la separazione, ma per il momento seguiamo il ragionamento di M&M.

Esempio Macbeth:
Se l’azienda si finanza totalmente con capitale netto
Numero di azioni:1000 Continua »

Quando non vi sono imposte e i mercati di capitale sono efficienti, non fa differenza che a indebitarsi sia l’azienda o il singolo azionista. Pertanto il valore contabile di un’azienda non dipende dalla sua struttura finanziaria. Questa è la prima tesi di Modigliani-Miller che però rappresenta un mondo idilliaco (in assenza di stock options, imposizione fiscale, costi di fallimento).
Non esiste l’impresa capace di generare valore semplicemente variando la struttura finanziaria, la bontà di un investimento dipende dalla capacità di generare flussi di cassa futuri. Modigliani e Miller (M&M), che hanno dimostrato l’irrilevanza della politica dei dividendi, hanno dimostrato anche l’irrilevanza della struttura finanziaria. Continua »