Un’azione è un finanziamento senza rimborso, è un investimento, un’acquisizione, a differenza dell’obbligazione che è un prestito. Abbiamo: Azioni ordinarie, di risparmio e privilegiate, che si differenziano per diritti di governance (voto) e diritti patrimoniali (dividendi).
Con le azioni ordinarie si ha diritto di voto sia in assemblee ordinarie che straordinarie (questi due tipi di assemblea si differenziano per il quorum, 50% +1 per le prime mentre per le seconde i 2/3 dei soci in prima convocazione, 2/3 dei partecipanti in seconda), le azioni di risparmio e privilegiate hanno invece un dividendo maggiorato a scapito della partecipazione alla governace, che per le risparmio è nulla mentre per le privilegiate vede una partecipazione limitata alle assemblee straordinarie, a fronte di un dividendo compreso tra le azioni ordinarie e quelle risparmio.
Il rendimento di un’azione è dato dal dividendo (flusso di cassa, risultato residuale) e dal capital gain. La scelta di staccare o meno il dividendo dipende dal margine di crescita che ha l’azienda, quindi le start up o quelle che operano in settori innovativi sceglieranno l’autofinanziamento, mentre le società che operano in settori maturi preferiranno staccare dividendi più sostanziosi. Il modello di Gordon è preso dalla formula del valore attuale per le obbligazioni a rendimento perpetuo ed è dato da
P0 = Div1 / ( r – g )
Dove Div1 è il dividendo atteso e g è il tasso di crescita dei dividendi ovvero gli utili futuri attesi
g = ROE x b
dove ROE è return on equity e b è il tasso di ritenzione degli utili, ovvero gli utili che l’azienda trattiene per investimenti futuri.
Volendo applicare la regola del VAN, avremo:
P0 = Div1/(1 + r) + Div2/(1 + r)^2 + … + Div infinito/(1 + r)^infinito
E’ impossibile stabilire oggi tutti i dividendi attesi all’infinito, non possiamo conoscere tutti i flussi di cassa perciò in alternativa li stimeremo fino ad un anno generico H (solitamente uguale a 5) che rappresenterà l’orizzonte di valutazione dell’investimento.
P0 = Div1/(1 + r) + Div2/(1 + r)^2 + … + (DivH + PH)/(1 + r)^H
P0 = sommatoria da t1 a tH (Div t / (1+r)t + PH/(1+r)^H
Se ipotizziamo dividendi nulli nei primi 5 anni allora
P5 = Div6 / (r – g) –> P0 = [Div6 / (r-g)] x 1 / (1+r)^5
Il passaggio dal modello di Gordon ad una formula più specifica dipende dalle nostre capacità di stima e dalle info in possesso.
Nel lungo periodo come g può essere usato il tasso di crescita del settore + K in quanto si presume che le aziende siano simili tra loro.
Rendimento atteso = r = Div1/P0 + (P1 – P0)/P0 = dividend yield + capital gain
Il tasso di capitalizzazione può essere stimato utilizzando la formula della perpetuità (modello di Gordon) ed avremo quindi:
P0= Div1 / (r-g) –> tasso di capitalizzazione = r = (Div1/P0) + g
Quindi g = capital gain
Se l’azienda vuole distribuire il 100% degli utili allora avremo che l’utile per azione (EPS – earning per share) è uguale al dividendo. Con tempo infinito
P0 = Div/r o P0= EPS/r

Il VAOC è il valore attuale netto degli investimenti futuri dell’impresa . Un’impresa con alto VaOC è definita Growth Stock invece le aziende che staccano dividendi “income stock”. Se gli investitori prevedono guadagni in conto capitale compreranno growth stock perchè interessati al futuro andamento degli utili, se invece compreranno income stock saranno interessati ad un dividendo costante.
Esempio:
Div1= EPS1 = 5€
r= 12%
Il prezzo dell’azione sarà uguale a 5/0,12 = 41,67 euro
Se l’azienda decide di trattenere il 40% di EPS1 con ROE 20%, allora
g=0,2×0,4=0,08
P0=(5-2)/(0,12-0,08)=75 dollari
La differenza tra questi due valori (75-41,67=33,3) è il Valore attuale di opportunità di crescita cioè il VAOC.

Il rapporto prezzo/utile
Un alto rapporto prezzo utili indica che gli investitori ritengono che la società presenti buone opportunità di crescita che i suoi utili siano sufficientemente sicuri e meritino un basso tasso di capitalizzazione (basso r), o entrambi i fatti. Le società comunque possono presentare alti rapporti P/U non perchè il prezzo è alto ma perchè gli utili sono bassi. Calcolando P/U medio per settori possiamo valutare le opportunità di sviluppo del settore, confrontare i vari settori fra loro vedendo quali offrono più chances e confrontare quali aziende sovraperformano il proprio settore (relative valutation, ovvero la valutazione di compagnie relativa a punti di riferimento come il settore o il mercato). Il valore P/U viene utilizzato anche per avere il valore stimato di un’azienda non quotata.

Questo articolo è stato pubblicato sabato, 20 febbraio 2010 alle 20:45 e classificato in Il Valore Attuale Netto.